深圳创业投资同业公会荣誉会长、原深创投副总裁蒋玉才表示，政府资金参与创投，关键是发挥引导作用，而不是替代市场。
在回顾我国创投行业发展历程时，20世纪90年代，一批具有国资背景的创业投资机构陆续成立。
进入2000年后，市场化创投机构逐渐兴起。政府引导基金模式开始发展，通过财政资金撬动社会资本，将资金交由专业投资机构管理，以市场化方式支持科技创新企业成长。
这一模式随后得到国家层面的推动。2009年前后，国家发展改革委推动实施国家新兴产业创投计划，每年安排中央财政资金，参股设立创业投资基金，同时要求地方配套投入，五年间累计支持约200家创投机构。
2025年1月，国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》（下称“1号文”），明确政府投资基金是各级政府通过预算安排，单独出资或与社会资本共同出资设立，并采用股权投资等市场化方式，引导社会资本支持产业发展和创新创业的投资基金。
“当前政策将所有含财政资金参与的基金，统一纳入政府投资基金管理范畴，并实施相应监管，这一做法延伸到政府引导基金参股的市场化子基金。”蒋玉才认为，按照1号文，只要政府财政资金参与出资，就被纳入政府投资基金范畴。
他认为，政府引导基金与政府投资基金在功能定位上存在差异。政府引导基金下设的子基金，应由市场化机构按照市场规律开展投资，遵循“收益共享、风险共担”的原则。
相关监管文件进一步强化了对政府投资基金的规范管理，要求省级和计划单列市加强统筹管理，已有同类基金的，原则上不得新设，推动存量基金整合。
“比如深圳重点发展的‘20+8’产业体系，每个区针对同一个产业方向，原则上只能设立一只政府投资基金。”蒋玉才举例说。
在蒋玉才看来，创投行业具有高度特殊性，必须建立符合行业规律的决策机制、风险控制机制和激励机制。当政府资金交由市场化机构管理时，如果项目取得良好回报，应给予合理收益激励和管理费。
蒋玉才建议，政府投资基金的管理应分为两个层次：
其一，各地政府主导设立的母基金、直投基金，其资金直接来自财政，必须严格管理，在决策方式与投资方向上作出明确规定；其二，对于市场化运营的参股子基金，应与其他基金一样，遵循市场化规律，做到收益共享、风险共担。
国企及政府投资基金需厘清职能边界
国企及政府投资基金的发展，进入更加注重规范运作与效能提升的新阶段。
过去一年半，从国办发〔2025〕1号文到国办函〔2026〕54号文，政策导向既强调政府资本服务科技创新和产业发展，也对基金设立、出资责任、投后管理和风险防范提出更高要求。
随着行业发展重心由规模扩张转向质量提升，政府资本也从强调“基金招商”回归服务产业引导和科技创新的本源。
同时，管理人登记、县级基金设立、国资出资责任、基金合规运作等环节的要求趋严，使行业进入一轮结构调整期。
在这一过程中，我国股权投资行业面临更高的合规要求，也在探索更具可持续性的高质量发展路径。
国企基金、政府投资基金与政府引导基金如何厘清定位，基金招商与市场化运作的边界如何把握，容错机制如何从“纸面免责”走向实操，都是行业关注的重点。
8月上旬，21世纪“国企及政府投资基金高质量发展”闭门会在广州举行。
来自国资投资平台、政府投资基金、市场化投资机构及行业研究机构的代表，共同探讨新监管环境下，政府资本如何更好服务科技创新、产业发展，并回应投资、管理与退出中的现实难题。
在湖南大学股权与创业投资研究院院长、清华大学全球私募股权研究院首席专家刘健钧看来，理解政府基金的底层逻辑，应从创业投资领域存在的市场失灵问题出发。
国企及政府基金要实现高质量发展，关键在于厘清不同基金的功能定位，区分市场失灵与市场有效领域，并按照基金属性实施分类差异化监管。
刘健钧介绍，海外市场并没有“国企投资基金”概念，也鲜有“政府投资基金”称谓。境外的政府投资基金，主要用于解决创业投资领域的“投资市场失灵”问题。
“投资市场失灵”主要存在于企业创业的早期阶段。
首先是种子期，企业商业模式尚未成型，市场化创投机构通常缺乏投资意愿。所以，对于少数特定的战略性新兴产业中的种子期企业，政府投资基金常以直接投资方式提供支持。
其次是起步期。此时企业的产品以及技术得到了市场验证，商业前景开始显现，市场化创投开始产生兴趣。但企业仍存在市场营销、管理和财务等多重风险，且规模不经济，市场化创投的积极性不高，仍属于“市场相对失灵”领域。
起步期企业涉及的行业领域广、数量众多，由政府创投直接投资是勉为其难，适合通过参股市场化子基金的方式，支持早期创业项目。
无论是直接投资类政府基金，还是参股引导类政府基金，均具有鲜明的政策性，宜坚持政策性运作。
相较海外市场，在我国，即使是投资中后期创业企业的创业投资基金、从事并购投资的狭义股权投资基金，均面临“募资难”问题。因此，有必要设立“募资支持类政府投资基金”。
这两类基金从投资层面看，属于“市场有效”领域，故不宜再设置“让利于民”机制，更不宜由政府基金直接投资，只宜以“政府参与的市场化母基金”方式运作。
刘健钧认为，政策性引导基金，与国企及政府参与出资的市场化母基金，在运作逻辑、管理模式上存在根本差异，宜实施分类管理。
刘健钧将“54号文”概括为“五位一体”的国资与政府基金治理新框架。
具体包括：聚焦主责主业的职能定位约束，压实出资人主体责任的基金内部治理约束，立体式三维法律监管约束，类公务员人事约束机制，以及特色业绩激励约束机制。
围绕国企及政府基金如何实现合规稳健发展，他建议，在容错容亏机制上，宜将“勤勉尽责合规”标准可操作化，做到“该容错就容错，该处罚就处罚”。
以尽职免责进一步激发国资基金投资活力
中伦律师事务所合伙人张诗伟指出，当前创投行业和创业企业面临的核心痛点，是追责约束与免责保护在制度与实践层面的再平衡。如何让投资机构敢于投资、敢于决策，成为行业绕不开的问题。
投资项目天然具有较高的不确定性，市场环境变化、政策风向转变、行业周期波动都可能导致投资结果偏离预期。
“只要股权投资团队、企业经营管理层恪守忠实、勤勉、信义义务，因政策调整或市场客观波动产生的项目投资减值或损失，原则上不应纳入追责范围。”张诗伟表示。
当下，投资机构内部缺少与市场化投资相匹配的灵活调整和容错机制，法律制度层面也缺乏高层次、系统化的免责容错规定。
张诗伟建议，国有投资机构和被投企业在设计相关LPA（有限合伙协议）或投资协议条款时，应明确约定相关灵活调整和豁免机制条款，为各方后续应对市场变化留下调整空间和依据。
结合大量实务案件，张诗伟团队梳理出一套分层化、可落地的三层尽职免责实操方案。
第一层是“协商延期与豁免”。
针对企业因客观原因无法按期完成上市，或触发回购，或需要变更甚至取消相关限制性条款的情形，投资机构可与被投企业协商延长上市期限，或豁免回购义务，或变更、取消业绩补偿等条款。
第二层是“引入第三方承接退出”。
对于纯粹因行业周期或市场波动引发风险，且创始团队不存在失信、欺诈等问题，投资机构可主动对接S基金、上市公司、政府或产业并购平台等第三方资源承接股权。
第三层是在穷尽处置路径后终止追偿程序。
当企业确已丧失持续经营价值且无资产可处置时，投资机构可委托律师事务所或审计评估机构，开展专项尽职调查并出具法律意见书、审计报告，以此向LP和投委会论证项目不具备追偿价值，并由相关基金及其LP经过正当决策程序，同意放弃追偿与追责。
张诗伟强调，这三种方式都避免了机械刚性追责的不利后果。前提是相关被投企业不存在主观严重失信、恶意转移资产、财务造假等问题。
“只有让投资机构既守住合法合规底线，又拥有进行专业判断和调整的权利和空间，才能真正发挥资本支持实体经济创新的作用，让耐心资本敢于担当，陪伴硬科技企业穿越周期。”张诗伟强调。